加密货币交易所与交易的赛跑:走进速度波动和场外交易

2019-09-09 10:23   5次浏览

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本文作者Max Boonen是加密货币交易公司B2C2的创始人兼首席执行官

ErisX首席战略官Matthew Trudeau 上个月就关于加密高频交易的文章作出了深思熟虑的回应。简而言之,这份报告说,与传统市场中的高频交易相关的功能正在进入加密货币交易所,这对零售投资者来说可能是坏消息。

虽然我同意Trudeau的看法,总的来说,“自动化市场制造和套利策略在市场上创造了更高的效率”,但我不同意他的观点,即应用传统市场的微观结构蓝图将改善加密流动性。

我将在下面做出解释,将问题放大到极限,电子化带来的速度带来的好处实际上削弱了市场流动性,因为它们变成了延迟套利。加密市场变得更加快速是不可避免的,但是存在一些重要的风险,即一些交易所超越并最终损害其客户群,重新回头总结传统延迟争霸的教训有点太晚了。那些做的人将失去市场份额给电子OTC流动性提供者和替代微观结构,我将在这篇介绍性文章中介绍。

关于“延迟”的竞争简史

从20世纪90年代中期开始,GETCO等创新公司通过自动化市场营销过程,彻底改变了人类在纽约证券交易所的职权范围,彻底改变了美国股市。这些新进入的人从从交易所的网站上抓取信息开始,在我们现在司空见惯的API和交易协议诞生之前。

电子交易公司很快意识到更快的参与者会茁壮成长。如果起源于芝加哥交易所的新信息可以更快地得到处理,那么交易公司不仅可以在其他人之前调整其被动报价,还可以与纽约交易商的陈旧订单进行交易,这些交易者无法及时调整报价。,由于速度优势,他们把它们摘下来。这称为延迟套利。

Trudeau再现了2014年贝莱德报告中的一份精彩的图表,该报告

(/corporate/literature/whitepaper/viewpoint-us-equity-market-structure-april-2014.pdf) 本身引用了2010年美国证券交易委员会对市场结构的评估。在当时,人们越来越清楚地看到,被动的市场制造、社会有用的建设性的活动以及积极延迟套利的副产品是HFT coin的双刃剑。

这种动态在延迟方面开始疯狂竞争,HFT公司首先在低延迟软件上投入数亿美元,然后是低延迟硬件(先是GPU再到FPGA)和低延迟通信网络,例如专用的“暗光纤”(Spread Networks,2010)和射频塔(McKay Brothers,2012)、VPN与商用网络专线等。

为什么延迟套利有害?

价格由流动性提供者和流动性消费者或接受者的互动而形成。各种类型的参与者在对延迟不敏感的长期投资者(以数月或数年的视野)与从事延迟套利的最快高频率投资者之间的时间轴上运作。

流动性提供者的商业模式是弥合买家和卖家之间的时间差距。没有这些做市商,投资者将无法有效地进行交易,因为买家和卖家很少希望在同一时间以相反的方向进行交易。事实上,如果没有场外交易市场,他们将如何同意这个定价?

在传统市场中建立投资者对投资者平台的尝试大都失败了。为了弥补价格可能带来的风险,做市商努力获取利差。制造商设定的利差由收购者支付,除其他外,取决于波动性、交易量、以及最关键取决于收购者在短期内平均了解市场走向的程度。延迟套利者自然会了解短期方向,在其他人可以看到的市场分数的另一部分中见证了价格变化。

市场制造商关注的是公平清算价格将是多少以及需要多少差价来弥补一定数量的风险。他们采用定量技术来改进和自动化这一过程。延迟套利者主要关注短时间内相关市场的相对方向,并首先向速度技术投资。

Michael Lewis的著作《Flash Boys》描绘了高频交易行业及其对投资者的影响。我不同意Michael Lewis其中的观点,对高频交易的批评者有一点意见。虽然与前互联网时代相比,市场营销的自动化对零售投资者的利差显着降低,但延迟竞争的赢家通吃性质在某种程度上损害了流动性。

前面提到的BlackRock图表将套利放在从建设性统计套利到结构策略(包括延迟套利等)的范围内,例如故意堵塞数百万订单的交换数据源,使较慢的参与者难以实时处理市场数据。

延迟套利的问题在于它现在主要是金融影响力的战斗。随着交换技术的改进以跟上电子化,被称为“抖动”的处理时间的随机延迟已经下降到几乎为零,这意味着无论谁先到达下一个交换机都能保证领先。零抖动时,流动性提供者即使在毫秒级别也不足以竞争,甚至1微秒的延迟意味着延迟套利者的收益将是做市商的损失。虽然任何人都可以快速,但只有一个人可以是最快的。

CMT的首席技术官Robert Walker解释说: “我过去五年来一直在建设的很多技术都能够节省半微秒,也就是500纳秒。这种优势可能是赚钱或跟着其他人屁股后边跑的区别。这是一个赢家通吃的场景。”

因此,延迟套利是有害的,因为它会导致自然垄断的情况,从而损害竞争。最终用户通过两种传输机制支付价格。其一,延迟竞赛导致建设性的被动策略无利可图,但频率,迫使做市商投资技术,以与实际投资者无关的速度进行竞争,而不是研究改进定价模型。这代表了进入壁垒,降低了竞争并提高了注意力。Virtu的年度报告显示,它在“通信和数据处理”上花费了1.76亿美元,占2018年交易收入的14%,这一比例越来越高。其次,流动性提供商引用更广泛的利差并减少订单规模,以便从延迟套利者中收回预期损失。

具有讽刺意味的是,许多高频交易者却厌恶速度游戏。高频交易公司XTX在对CFTC的评论中解释说:“交易速度的竞争已达到一个拐点,其中获得优于其他市场参与者的边际成本,现在以微秒和纳秒为单位,正在损害流动性消费者。

延迟问题是导致过度投资的困境,我们不要花费数百万美元用于降低延迟的技术开发。但如果你投资技术研发而我却没有,那么我肯定会失败。”

延迟套利者有时候是市场制造公司,他们被迫投资于速度,自然而然地开始将这种昂贵的技术用于更积极的用途。延迟套利是一种行为,它没有映射到一个单一的贸易公司类别。

加密货币如今站在什么高度?

目前,加密货币交易是一个建立在网络基础上的行业,具有广泛的平等访问权限。

加密货币的宗旨是任何人都可以参与,无论大小。在我看来,任何人都有能力制定交易策略,连接到交易所并随意使用,这是业内人士的心态,其口号是“成立你自己的银行”。然而,正如它在采矿、交易中所遇到的那样专业正在迅速成为公司的保留。

今天,大多数加密货币交易所基本上都是网站。这是同时支持数千个连接并保持平等访问的唯一方法。Web技术的本质意味着“抖动”不能减少太多,Web是并行的,而不是单线程的。如果交易所的内部添加几毫秒的随机抖动,则从Binance到Bitstamp的单位数毫秒延迟优势就不那么有利了,这可以作为延迟套利的天然屏障。下面是B2C2在5分钟内在某比较大众的加密货币交易所中看到的延迟样本(以毫秒为单位):

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由于无法在Web基础架构中运行低延迟、低抖动的交易所,因此将两者结合起来意味着必须对访问进行分层,结果只有B2C2等专业公司才能从最快,最昂贵的连接中受益选项。请注意,加密货币交易所所面临的主要技术问题是高峰负载下的并发连接之一,比如当加密货币正在转移时,成千上万的用户突然同时连接的情况。这堪比亚马逊在圣诞节前后的情况,而不仅仅是纽约证券交易所。当股市波动时,纽约证券交易所联网用户将增加10倍。BitMEX可以说是最成功的加密货币交易所,但交易员对它的主要抱怨不是关于延迟的问题,而是交易所在重负荷下订单被拒绝。

第一个提供共址服务的交易所是2014年的OKCoin,尽管据说没有人真正使用过该服务。希望吸引机构交易者的新交易所更有可能提供共同定位,或者至少是FIX连接的接口:Gemini、itBit和ErisX就是这种情况。不出所料,CME等传统场所通过业务方式为其加密产品提供此类服务。

直到今天,一些加密货币正在投资速度技术,以便为新型用户提供法律服务。在短期内,也许在接下来的一年中,加密货币的交易时间可能会显着缩短。

【声明:文章为作者独立观点,非投资,交易或建议,不代表任何立场。如有不当之处请多多指教!】

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